核心提示：

1. 2020年報及今年一季報數(shù)據(jù)顯示，致遠互聯(lián)的財務模型呈現(xiàn)出加速優(yōu)化之勢，該公司在收入端和毛利率端實現(xiàn)了“雙加速”：從2020年全年到2021年一季度，致遠互聯(lián)不僅保持收入的持續(xù)增長，而且增長速度還在持續(xù)加速；收入加速增長的同時，致遠互聯(lián)的毛利率也在加速持續(xù)提升；

2. 致遠互聯(lián)收入和毛利率“雙加速”的重要動力，在于高附加值的信創(chuàng)業(yè)務與云業(yè)務轉(zhuǎn)型收入的爆發(fā)式增長，這是致遠互聯(lián)積極探索業(yè)務新邊界和新模式的結(jié)果。致遠互聯(lián)要突破固有業(yè)務的天花板，主業(yè)“破圈”是其明智的選擇，通過主業(yè)破圈，能幫助該公司更快找到新的增長點；

3. 致遠互聯(lián)更為長遠的想象空間在于平臺與生態(tài)能力的構(gòu)建，該公司需發(fā)揮戰(zhàn)略投資能力優(yōu)勢，在傳統(tǒng)業(yè)務上下游及周邊，圍繞客戶需求，布局一些能與現(xiàn)有業(yè)務、現(xiàn)有客戶形成協(xié)同效應的新業(yè)務、新產(chǎn)品和新服務，逐步完善產(chǎn)品與服務矩陣，持續(xù)拓展業(yè)務新邊界，完善生態(tài)體系。

財務分析：

收入、毛利率雙加速，財務模型已入佳境

根據(jù)致遠互聯(lián)剛剛披露的財報，盡管受到了新冠疫情的嚴峻挑戰(zhàn)，該公司2020年和2021年一季度仍然雙雙取得了不錯的成績，其中：2020年全年，致遠互聯(lián)共實現(xiàn)營業(yè)收入7.63億元，同比增長了9.07%，同期內(nèi)該公司實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤1.08億元，同比增長10.4%；今年一季度，致遠互聯(lián)的營收更是較2020年同期大幅增長66.23%至1.18億元，同時，其今年一季度歸屬上市公司股東的凈利潤為308.48萬元，較去年同期增長318.10萬元。

從整體財務數(shù)據(jù)來看，無論是營收還是利潤，致遠互聯(lián)實現(xiàn)了雙雙加速增長：在2020年全年保持營收和利潤持續(xù)增長的同時，致遠互聯(lián)2021年一季度又迎來了一波增長“加速度”，其業(yè)績增速大幅高于2020年全年平均水平，這無疑為該公司新一年的財務表現(xiàn)奠定了一個良好的開局。

而且值得注意的是，在收入保持加速增長的同時，致遠互聯(lián)主營業(yè)務的整體毛利潤率也在同步持續(xù)提升：2020年，該公司主營業(yè)務的平均毛利潤率為77.09%，較2019年的76.11%提升了約一個百分點；今年一季度，致遠互聯(lián)主營業(yè)務的整體毛利潤率為68.59%，而2020年一季度時該公司的整體毛利潤率只有66.46%，其今年一季度的整體毛利潤率水平同比提升超過2個百分點。

多數(shù)情況下，企業(yè)在主營業(yè)務高速增長的同時，整體毛利潤率水平往往會面臨不同程度的下滑，但致遠互聯(lián)卻能夠?qū)崿F(xiàn)主營業(yè)務收入和毛利潤率的雙加速，這在滬深兩市上市公司并不多見?！半p加速”表明，致遠互聯(lián)的財務模型正在快速優(yōu)化，如果這種勢頭能夠持續(xù)下去，其未來的盈利能力增長將會迎來一個不錯的“加速杠桿”。

此外，除了利潤表財務模型已入佳境之外，致遠互聯(lián)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)也在持續(xù)優(yōu)化，該公司今年一季度在負債端大幅削減了外部流動負債，同時在資產(chǎn)端持續(xù)保持超高額現(xiàn)金儲備，其現(xiàn)金及隨時可變現(xiàn)金融資產(chǎn)余額近四倍于該公司總負債，流動性始終保持在極高的水平。

在負債端，致遠互聯(lián)的總負債由2020年底的5.18億元被大幅削減至今年一季度末的3.84億元，且這3.84億元的總負債中最大的組成部分為2.46億元的合同負債，這些合同負債雖名為負債，實為“資產(chǎn)”——合同負債也稱預收賬款（致遠互聯(lián)2019年及以前確將其歸為預收賬款，后應財政部新會計準則要求，這一科目被統(tǒng)一調(diào)整為合同負債），就致遠互聯(lián)的業(yè)務模式而言，如果我們沒有猜錯的話，其賬上的合同負債應該主要是指那些在會計準則層面暫不符合收入確認條件的合同銷售回款，待相關(guān)合同義務完整履約后，這些合同負債就可以轉(zhuǎn)出資產(chǎn)負債表，在利潤表中被正式確認為收入——因此，與其說這2.46億元（2020年底為2.16億元，下同）是負債，倒不如說它是致遠互聯(lián)的未來待結(jié)轉(zhuǎn)收入，如果將這2.46億元的合同負債剔除，致遠互聯(lián)賬上幾乎沒有任何大額外部負債。

在資產(chǎn)端，截至今年一季度末，致遠互聯(lián)賬面的貨幣資金余額從2020年底的15.73億元下降至11.36億元，但同期內(nèi)，致遠互聯(lián)的交易性金融資產(chǎn)余額也從2020年底的2281萬元驟增至3.09億元——這表明，報告期內(nèi)致遠互聯(lián)將部分銀行存款進行了短期的金融投資理財（購買股票、債券、基金或其他有價證券等），以適當降低資金閑置機會成本，但如有需要，這些短期金融投資理財產(chǎn)品隨時可賣出變現(xiàn)——因此，致遠互聯(lián)賬上最新的泛現(xiàn)金儲備（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）仍然高達14.45億元，是其全部負債總額（含合同負債）的接近4倍。

業(yè)務分析：

信創(chuàng)、云業(yè)務爆發(fā)，主業(yè)破圈探索新邊界

致遠互聯(lián)毛利潤率提升的業(yè)務邏輯是什么？以及，這種邏輯是否具有足夠的可持續(xù)性？這可能是致遠互聯(lián)的投資者所關(guān)心的兩個核心問題。

種種跡象表明，致遠互聯(lián)毛利潤率持續(xù)提升的背后，一個重要的推動因素在于：致遠互聯(lián)正在不斷突破自身原有的業(yè)務邊界，開始從協(xié)同辦公（OA）到協(xié)同業(yè)務再到協(xié)同運營平臺（COP）深化應用，加強行業(yè)和戰(zhàn)略客戶的高價值經(jīng)營，開拓面向未來的新增長空間。

從致遠互聯(lián)年報披露的資料來看，其毛利潤率快速提升的重要原因，可能在于其更高附加值的信創(chuàng)、云業(yè)務和技術(shù)服務等新業(yè)務的爆發(fā)式增長，因為致遠互聯(lián)披露的收入結(jié)構(gòu)正在發(fā)生快速變化，上述更高附加值新業(yè)務在公司的整體營收體系中的比重正在快速上升，并開始逐步釋放出規(guī)模效應。

2020年，致遠互聯(lián)的信創(chuàng)業(yè)務快速突破，實現(xiàn)收入5174.45萬元，同比增加3931.51萬元，增幅為316.31%；與此同時，致遠互聯(lián)的云業(yè)務轉(zhuǎn)型也取得了重要的階段性成果，2020年該公司實現(xiàn)云業(yè)務收入4714.97萬元，同比增加2883.32萬元，增幅為157.42%；此外，致遠互聯(lián)報告期內(nèi)持續(xù)關(guān)注客戶服務，實現(xiàn)技術(shù)服務收入8930.55萬元，同比增加1404.28萬元，增幅為18.66%。

以上三大業(yè)務中，信創(chuàng)業(yè)務是致遠互聯(lián)在原有產(chǎn)品體系之外，基于COP協(xié)同運維思維開創(chuàng)的全新業(yè)務，該業(yè)務令致遠互聯(lián)有效拓展了產(chǎn)品、服務與生態(tài)的邊界，為公司成功找到了新的高價值增長點；信創(chuàng)業(yè)務之外，云業(yè)務則是致遠互聯(lián)大力推進的產(chǎn)品與服務模式轉(zhuǎn)型的載體，公司正在逐步擺脫傳統(tǒng)軟件的licence模式，全面向部署成本更低、更為靈活的SaaS訂閱模式快速過渡——從數(shù)據(jù)不難看出，在經(jīng)歷了三位數(shù)的爆發(fā)式增長之后，致遠互聯(lián)2020年的信創(chuàng)業(yè)務和SaaS云服務業(yè)務已合計實現(xiàn)近億的收入，在公司的營收體系中比重得以大幅提升，并實現(xiàn)了規(guī)模上突破，這意味著致遠互聯(lián)在這兩大業(yè)務方向上已經(jīng)完成了初期的產(chǎn)品驗證和商業(yè)化探索，進入到了模式快速復制擴張的新階段。

雖然致遠互聯(lián)并未單獨披露信創(chuàng)業(yè)務和云轉(zhuǎn)型業(yè)務的毛利潤率，但從業(yè)務本身的附加值和模式的先進性不難推斷，上述兩項業(yè)務的毛利潤率應該顯著高于致遠互聯(lián)的傳統(tǒng)固有業(yè)務；至于技術(shù)服務，致遠互聯(lián)披露的毛利潤率高達93.12%，遠高于公司同期主營業(yè)務77.06%的平均毛利潤率水平，且這一業(yè)務2020年的收入增速也達到了18.66%，兩倍于公司同期9.07%的整體營收增速，對公司平均毛利潤率水平的提升同樣貢獻明顯。

而且，尤其值得注意的是，致遠互聯(lián)披露的數(shù)據(jù)顯示，公司2020年的直銷客戶合計貢獻了1.12億元的信創(chuàng)業(yè)務合同收入（注意：是合同收入，不是營業(yè)收入），其中，除了上述披露的5174.45萬元已被正式確認的營收外，其余更大一部分進入到了該公司資產(chǎn)負債表的合同負債中，隨著致遠互聯(lián)信創(chuàng)服務合同履約的持續(xù)進行，這些合同負債會逐步完成會計層面的收入確認，這意味著致遠互聯(lián)擁有大量在手信創(chuàng)業(yè)務訂單，該項業(yè)務收入在賬面上接下來仍將實現(xiàn)持續(xù)快速增長（關(guān)于合同負債及預收賬款到營收轉(zhuǎn)化、收入確認的問題，透鏡公司研究此前在萬科等公司的相關(guān)研究中有過詳細解讀，感興趣的朋友可在透鏡公司研究微信公號中搜索查閱相關(guān)歷史文章，此處限于篇幅不再累述）。

趨勢分析：

釋放協(xié)同潛力，生態(tài)打法挑戰(zhàn)新空間

致遠互聯(lián)的未來在哪里？

相信讀完以上兩部分的解讀，不少投資者已有初步判斷，但我們覺得，從信創(chuàng)業(yè)務和云轉(zhuǎn)型或技術(shù)服務三大方向上，外界只能看到一個中期的致遠互聯(lián)圖景，要想看得更遠，還得看服務生態(tài)的構(gòu)建。

致遠互聯(lián)正處于從OA商（協(xié)同辦公服務商）向COP商（協(xié)同運營平臺商）升級的關(guān)鍵階段，構(gòu)建平臺的本質(zhì)其實是構(gòu)建生態(tài)，要完成這個過程，致遠互聯(lián)需要完成從單一產(chǎn)品、單一能力到產(chǎn)品矩陣、協(xié)同能力的建設。透過致遠互聯(lián)2020年布局及2021年的發(fā)力方向，我們明晰看到了升級路徑背后的技術(shù)支撐、產(chǎn)品支撐和服務支撐，這也為致遠互聯(lián)沖破協(xié)同辦公（OA）天花板，奠定了堅實的基礎(chǔ)，從2021年一季度的高速增長可見一斑。

因此，站在更高的維度上看，無論是信創(chuàng)業(yè)務還是云業(yè)務，現(xiàn)有主業(yè)“破圈”對于致遠互聯(lián)來說其實只是一種生態(tài)的延展，而且還只是生態(tài)延展的一小步，圍繞著客戶的需求和生態(tài)伙伴能力的整合，在生態(tài)的延展上，致遠互聯(lián)未來還有很多的事情可以做。投資者有理由相信，未來每一步生態(tài)的延展，都會給致遠互聯(lián)帶來一個新的增長點，這是一個類似于滾雪球的過程——這才是未來致遠互聯(lián)的未來長期成長邏輯。

在未來平臺能力構(gòu)建和生態(tài)延展的具體發(fā)力方向上，致遠互聯(lián)在2020年年報中作出了這樣的規(guī)劃：未來公司將抓住企業(yè)信息孤島的門戶整合、流程整合、數(shù)據(jù)整合等機會，依托低代碼平臺構(gòu)建業(yè)務應用，提供財務報銷、人力資源等共享服務應用，項目管理、合同管理、預算管理等領(lǐng)域應用；形成流通與服務、建筑、制造、金融、國資三重一大等行業(yè)應用解決方案，實現(xiàn)了戰(zhàn)略客戶和行業(yè)客戶的突破。

同時，年報數(shù)據(jù)顯示，致遠互聯(lián)2020年直銷成交合同中低代碼平臺關(guān)聯(lián)合同金額4.16億元，同比增長28.71%，其中，新客戶關(guān)聯(lián)合同金額2.47億元，同比增長19.81%；老客戶關(guān)聯(lián)合同金額1.69億元，同比增長44.39%——請注意，此處仍是“合同收入”，并非營業(yè)收入，其中所暗藏的趨勢性信號，可參照上文關(guān)于信創(chuàng)業(yè)務的分析。

總之，平臺和生態(tài)能力的構(gòu)建，是致遠互聯(lián)拓寬協(xié)同業(yè)務寬度的關(guān)鍵，而這個關(guān)鍵問題的關(guān)鍵，在于致遠互聯(lián)自身對于平臺和生態(tài)建設的投資能力，而恰恰，致遠互聯(lián)在這方面具有很大的潛力。

正如前文所說，致遠互聯(lián)幾乎沒有太多外部負債，其賬上幾乎“窮得只剩下錢”，公司未來需要、同時也有能力在其主營業(yè)務上下游及周邊，圍繞客戶需求，布局一些能與現(xiàn)有業(yè)務、現(xiàn)有客戶形成協(xié)同效應的新業(yè)務、新產(chǎn)品、新服務，逐步完善其產(chǎn)品與服務矩陣，持續(xù)拓展業(yè)務新邊界，完善生態(tài)體系——至于具體實施方式，既可以從公司內(nèi)部從零到一地進行產(chǎn)品開發(fā)，也可以從公司外部尋找合適的標的，直接出資并購或投資入股。

從公開的相關(guān)財務數(shù)據(jù)來看，致遠互聯(lián)確實在突然加大這兩方面的努力：2020年，致遠互聯(lián)的研發(fā)費用達到了1.20億元，較前一報告期大幅增長了33.87%，遠超其同期的營收增速，其最新的研發(fā)費用占營收比重達到了15.67%；同期內(nèi)，致遠互聯(lián)的股權(quán)投資布局急劇擴張，截至2020年底，其長期股權(quán)投資、其他權(quán)益工具投資和其他非流動金融資產(chǎn)三項余額合計達到了3827萬元，較年初的561萬元翻了數(shù)番。